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May the Wealth Be With You! 執掌上兆資金的機構投資人內行視角 發掘創新科技與商業模式的投資良機 ★讓台積電建立護城河的不是技術，而是商業模式？ ★機構投資人和散戶的眼光與邏輯，有什麼不同？ ★長年牛市後，市場上已無優秀、便宜的投資標的？ 在不確定的世界裡，看見穩定獲利的可能 翻開頂級投資人的致富地圖：雪球股│硬科技│泥石流│高週期 拆解4種10倍股的成長邏輯，戰勝風險與波動，捕獲股海大魚！ ◤重構投資邏輯框架，覺醒「投資原力」 在資本市場的海洋上，投資人即是漁民，那些10年漲10倍（甚至更多）的公司，則是每個人心心念念、夢想捕獲的大魚。要想抓到大魚，你需要有和時間做朋友的耐力，以及洞穿週期的眼力，而這正是價值型機構投資人的專長所在！ 本書作者姜昧軍曾執掌上兆人民幣資金的投資規劃，他將在書中完整公開價值型機構投資人的邏輯框架，搭配一目瞭然的心智圖整理，引導你覺醒「投資原力」。 ◤想找10年10倍股，關注4大類公司 作者總結自己專業投資20餘年的經驗，從價值投資流派中，發展出更適合當代市場的投資方式，強調關注4大類公司： 1.雪球股，生活消費品為主，長時間有穩定收益，比如可口可樂 2.硬科技，研發投入占比很高的電子、生技類股，比如特斯拉 3.泥石流，創新商業模式，爆發後勢不可擋，比如亞馬遜 4.高週期，受總體經濟影響較深的稀土、航運、石油等，比如馬士基 理解這四類公司的商業模式與價格變化，你也能抓到10年10倍的獲利良機！ 本書特色 ★從機構投資視角深入淺出，剖析價值投資本質，及其相應發展變化 ★精選中美10年10倍股案例，分析4大類型公司的的驚人獲利潛力 ★重點心智圖整理，加速理解宏觀投資視野，覺醒屬於你的投資原力 【金句搶先看！掌握投資本質，從原力到獲利】 ＊投資最大的風險是缺乏投資能力。 ＊新手一開始就遭遇虧損是幸運的，因為虧錢是資本市場最真實的一面，是投資者正視自己最好的鏡子。 ＊雖然幾乎所有的投資人都不喜歡波動，但是，正是資本市場的波動，才讓投資有了盈利的機會。 ＊對總體經濟經驗和產業供需關係的把握對於理解週期股至關重要，把握消費者心理和長期趨勢及商業模式的變遷是理解消費股的核心，對科技技術路徑的深刻理解是成長股投資的必殺技。 ＊在高週期性行業內，本益比越低，很可能反映當前投資風險越大。因為股價還沒有跟隨行業從高峰轉向低谷的週期過程而調整，但是一輪行業高峰期已經過去，未來隨著盈利下降，投資人不斷改變預期，股價將進入熊市；而本益比高，往往代表當前處於盈利的最低谷，如果盈利持續改善，反而有利於投資。 ＊關注企業的長期競爭優勢比關注行業整體的需求變動更為重要。從10年的維度來看，只有真正具有「護城河」，在行業內真正具有競爭力的公司才能給投資人創造長期穩定的回報。 ＊過去10年，以消費品、科技為核心的公司快速成長，股價翻了10倍，但如果仔細分析這兩大行業，從整體來看，需求的增速遠沒有個體公司增長得快，從行業指數分析，也是極少數公司取得了大部分的收益，「強者恆強」的結果造就了10年10倍股。 ＊贏者通吃是破壞性創新的規律，也是研發型創新科技公司的競爭規則。研發過程是高度不確定的，但一旦一家公司取得突破，在這領域就有了競爭優勢，就像足球比賽的「金球制」，不管競爭對手投入多少資金和資源，在這一刻都將歸零。 ＊創新商業模式類企業的核心不在於技術，而在於應用，它是技術創新基礎上的商業實踐，美國近20年的經驗證明，單純的技術創新或硬科技固然是公司創造價值的原動力，但基於新技術應用環節的商業模式創新，有很大可能創造出更加驚人的價值。 ＊台積電崛起源於商業模式設計的遠見，首創設計與製造分離的代工模式，趕上20世紀90年代半導體設計公司的風潮。隨著「設計＋製造平臺」的商業模式新生態發展，持續重資本投入的晶片製造業平臺公司具備了規模效應，從而使其在長期競爭中始終保持優勢。行業內的獨立設計公司越多，產品終端需求越複雜，對晶片製造的資本更新改造需求越高，就越能夠動態強化台積電的「護城河」。
姜昧軍 大江洪流資產管理有限責任公司總經理，投資決策委員會主席 畢業於北京大學光華管理學院，1999年獲學士學位，2008年獲得工商管理碩士學位，現任北京大學金融校友聯合會（UFAPKU）執行理事。 歷任證券公司研究所副所長、保險公司投資部總經理、保險資產管理公司執行董事、壽險公司總經理、證券公司總裁及董事長等職務。2014年，任江西省證券期貨業協會副會長；2016年，任上海證券交易所第四屆理事會風險管理委員會委員。 專注資本市場投資二十餘年，對中國總體經濟和企業價值有深刻的理解和判斷，長期管理超過千億規模的保險資金，並積極踐行集中持股、價值投資的理念。 2019年創辦大江洪流，短短時間內即帶領公司獲得主流財經媒體《21世紀經濟報導》主辦之2021金帆獎（卓越私募管理公司）、2022金帆獎（卓越險資投顧項目）等業界重要榮譽；個人亦獲選《新浪財經》2022金麒麟獎之微博達人。 另著有《金融長尾戰略》（與杜麗虹合著）、《商業銀行突圍》（與朱武祥、杜麗虹合著）。
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99啪│「99啪的財經筆記」版主 Jenny│JC財經觀點創辦人 Mr. Market市場先生│財經作家 安納金│暢銷財經作家 股人阿勳│價值投資達人 股市隱者│「股市隱者」版主 股海老牛│價值投資達人、抱緊股專家 施雅棠│美股夢想家創辦人 陳啟祥│「修正式價值投資」版主 游庭皓│財經直播主 馮震凌│「William Feng的操盤筆記」版主 愛瑞克│《內在原力》作者、TMBA創辦人 （依姓氏筆劃排序） 經濟暨金融權威專業推薦 ★「10年10倍」是投資者希望能高機率實現的績效，這需要投資者在資產配置和企業選擇方面具有清晰且系統的思維邏輯。作者基於其20多年豐富且成功的投資實踐，提出了在週期性、消費品和硬科技3個行業中進行資產配置和企業選擇的思維邏輯方法。本書關於投資思維邏輯的闡述通俗易懂，有助於引發投資者的深度思考，值得投資者借鑒。──朱武祥（清華大學經濟管理學院金融系教授／清華經管商業模式創新研究中心主任） ★姜昧軍從投資研發做起，後擔任保險公司的投資部總經理，再後來深耕於私募基金領域。本書展示了他作為主動投資管理人，給投資人帶來主動投資的主張和方法。本書化繁為簡，宏觀與微觀結合，詼諧與嚴謹並存，為主動投資人奏起了增添能量的樂章。──張平（中國國家金融與發展實驗室主任）
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推薦序1 投資成功的思維邏輯／朱武祥 推薦序2 主動投資管理人的敘事／張平 序言 Part 1 投資的邏輯 第1章 投資的原點 原力是思維原點 投資能力是控制風險最好的工具 擴大能力的舒適區 不賺能力圈以外的錢 第2章 認識市場波動 風險並非源於波動，它只是策略與現實的背離 波動是成本：投資即使做對方向，波動也讓目標難以實現 投資時間過短，只能賺了個寂寞 與波動共舞：以消費類公司投資為例 第3章 投資組合與投資風險 投資研究團隊是分散風險的雙刃劍 分清雞蛋、鴨蛋、鵝蛋：標準正確才能真的分散風險 基金專家系統為什麼能戰勝風險 第4章 正確認識估值 葛拉漢式投資：「便宜就是王道」的時代過去了 巴菲特最初的實踐：葛拉漢價值投資的一次不成功的嘗試 中國股市的便宜貨不多 過去11年，成長股完勝價值股 成長股估值：高但有邏輯支持 當前成長股估值具有合理性：新業態顛覆估值模式 估值過高的消費股，相當於爭搶煮熟的豆子 高週期股：估值不重要，關鍵還是對週期的把握 Part 2 10年10倍股地圖 第5章 尋找10年10倍股 10倍股地圖：美國和中國10年10倍股的行業分布特徵 尋找10倍股：滾雪球而不是滾鐵環 10倍股不能只看行業需求爆發 第6章 硬核科技公司 一招鮮，吃遍天：研發型科技公司顛覆性創新 研發＋重資本投入：摩爾定律與彎道超車 鋼鐵是怎樣煉成的：伊隆．馬斯克與特斯拉的啟示 英特爾和輝達：領先者的狂奔和追趕者的「彎道超車」 在「平的世界」裡：新技術和新商業模式的結合造就橫空出世的顛覆者 第7章 滾雪球：消費、服務賽道 不容易被變革所顛覆的穩定坡道 富國銀行：戰略定位決定長期價值 長賽道：滿足人的基本需求，行業具備長期的增長能力 濕的雪：分散的行業競爭格局 消費行業的新趨勢：重構與解構 第8章 泥石流：新商業模式公司 客戶即價值：跨界新物種的八爪魚增長模式 新商業模式不是雪球，是泥石流 亞馬遜：2367倍漲幅，商業模式制勝 台積電：技術創新固然重要，但商業模式創新往往是最值錢的 第9章 週期股：永遠的週期 週期類公司，強者恆強 馬士基：航運霸主在波動中發展 殼牌：把握石油週期的逆襲者 Part 3 捕捉10年10倍股的漁網和魚竿 第10章 宏觀情境分析：抓住「下網」高週期性行業的時機 情境分析法的由來 凱利公式與宏觀情境判斷：勝率與賠率 凱利公式在投資中應用的例子 高週期性投資：勝率是多次反覆磨練出的能力 第11章 掘金泥石流：建立在商業模式優勢之上的漁網 好的商業模式是企業背後的動力 商業模式識別：有比沒有好 「輕資產」商業模式：經營模式推動「飛輪」轉動 高維打擊低維：商業模式代際差 同一維度的商業模式：不同生態的對決 長期價值：大象也可以跳舞 第12章 滾雪球的釣竿：消費趨勢與品牌消費時代 把握人口結構變遷、收入增長和都市化進程 品牌的集中度提升是消費品投資的趨勢 全球化和代際消費習慣是中國消費品價值提升的核心 人和團隊是消費類公司的核心驅動力 財務指標要結合公司基本面因素綜合使用 認知的認知：突破第一層認知的圍欄 跨區域和差異化能力：經常被低估的認知盲區 好公司摔跤的時候往往是最好的時機 第13章 硬科技：高風險下的精準撒網 餡餅和陷阱 投資未來大趨勢 「硬科技」需求是冰山可見的部分，不可見的部分才是關鍵 量化思維：發現種子選手的篩子 硬科技：相同背景專業團隊比較容易成功 總結：技術就是王道
PREFACE/READING GUIDANCE
推薦序 投資成功的思維邏輯 朱武祥／清華大學經濟管理學院金融系教授、清華經管商業模式創新研究中心主任 「10年10倍」是投資者都希望能高機率實現的績效，這需要投資者在資產配置和企業選擇方面具有清晰且系統的思維邏輯。 作者基於其20多年豐富和成功的投資實踐，提出了在週期性、消費品和硬科技3個行業中進行資產配置和企業選擇的思維邏輯方法。 對於週期性行業中的企業來說，財務業績和股價波動是常態，因此，駕馭波動的能力是成功的關鍵，具體體現在擇時和擇股兩方面。擇時是指把握週期性行業中的企業股價波動的能力，並以此選擇買入時機，公眾投資者往往對週期性行業的企業財務業績波動反應過度。擇股是指識別週期性行業中強勢企業的能力，週期性行業中的弱勢企業容易陷入流動性困境甚至破產，而強勢企業卻可以趁機以低成本獲取資源和市場，強者恆強。 消費品行業中的企業應關注消費趨勢和品牌。例如，元氣森林創始人團隊敏銳地洞察到新生代飲品的消費訴求和趨勢，用心打磨產品並迭代，成就了這一新品牌。 對於硬科技行業中的企業來說，其核心競爭優勢源於保持技術領先。但技術門檻不高的硬科技行業企業往往容易遭受「五力」威脅，包括技術路線替代和潛在進入者的威脅，一些潛在進入者透過挖人和利用市場訂單、財務實力等優勢，實現技術追趕和超越。因此，硬科技行業企業需要關注其商業模式升級迭代能力，特別是研發和銷售模式，以及能否從「五力」（尤其是同一行業的公司間的競爭威脅、與供應商和購買者討價還價的能力）中找到「五利」（尤其是利益相關者），拉開技術優勢，提高技術壁壘，提高市場份額。 本書關於上述投資思維邏輯的闡述通俗易懂，有助於引發投資者的深度思考，值得投資者借鑒。 主動投資管理人的敘事 張平／中國國家金融與發展實驗室主任 作者姜昧軍從投資研發做起，後擔任保險公司的投資部總經理，再後來深耕於私募基金領域。作為積極投資管理人，他為投資人進行積極投資，本書展示了他在投資中所踐行的主張和方法，閱讀本書後，投資人可以輕鬆提升「投資原力」。書中以「投資原力」即投資人的能量場為起點，討論如何積極擴展能力舒適區，形成能力圈，再形成自己的獨特能力場，並比對現實市場來不斷調整自己的投資能力和投資效率。主動投資人認為：投資能力是控制風險的最好手段；波動是投資的成本；波動管理雖然可能會降低短期報酬率，但並不影響長期回報；風險的本質是投資能力弱和不能認識到自己的錯誤。 本書在資產配置方法上的論述非常出色，反映出了作者豐富的投資經驗。投資配置大道至簡，只需要在兩個方面進行探索：一方面是高波動的週期資產如何賺取「貝塔」收益；另一方面是高科技成長資產如何賺取「阿爾法」收益。作者認為此二者是一切投資超額收益的來源。透過宏觀論述配合簡單的凱利公式，作者就把高波動週期股的配置說清楚了，而「高科技＋商業模式」的論述更契合企業現實。 本書結合宏觀與微觀，實現詼諧與嚴謹並存，為主動投資人奏起了增添能量的樂章。 序 機構投資者是資本市場的重要力量，在資本市場中，在個人與機構以及機構與機構激烈博弈的過程中，優秀的機構投資人顯示出了良好的投資收益和風險控制能力，取得了卓越的投資業績。但是目前流行的「抄作業」式的簡單模仿往往效果不佳，甚至事與願違，「沒趕上吃肉反遭暴打」的情況屢屢發生。知其然更要知其所以然，理解不同機構投資者整體的投資體系，相當於破解一家投資機構的核心密碼，這顯然要比機械式的抄襲更為有效。 機構投資者以其龐大的規模進行大手筆的投資，明星投資案例像在大海裡潛行的鯨魚，大部分時間我們知道它們的存在，甚至能夠感覺到它們近在咫尺，但在資本市場這個海洋裡，我們不能「全鬚全尾」地看到它們的全貌。往往在不經意間，鯨魚突然躍出海面，重達30噸的龐然大物在海面上騰空而起，濺起水花，我們才能感受到這種海中巨獸的力量。 本書根據我20多年在證券、保險、私募基金等大型投資機構從事資產管理的經歷，以及我本人和大江洪流在投資理念和投資框架方面的實操經驗，嘗試展現機構投資人構建投資體系的邏輯和思維特點，希望能夠為個人投資者理解機構投資人提供一些線索。 從投資方法來看，雖然紛繁複雜，但大體分為兩類。一類是建立在與其他投資人博弈基礎上的，技術分析就是這一方法的集中體現。要在博弈中取勝，就要更快地掌握資訊，更深入地理解市場的走勢趨勢，洞悉億萬投資人的想法，以及「想法的想法」，從而形成自己獨特的投資策略，保證投資成功率。基於行為金融學等量化投資的思想也是博弈的思路，是透過機器來對抗人的行為。 另一類是與上市公司共同成長，投資收益主要來自上市公司業績的增長，雖然也受到短期估值、市場情緒的影響，但是總體來說，對投資貢獻最大的仍然是公司長期價值的增長，表現為上市公司收入、利潤、資產規模、現金流等大幅度上漲。隨著時間的流逝，這些增長可以使公司在相當長的時間內保持競爭優勢，實現股東收益與公司發展雙贏的局面。在與優秀上市公司共成長的邏輯中，投資上市公司的理念、心態和邏輯跟投資非上市公司是一樣的，就是把自身作為上市公司股東，追求上市公司的長期發展。一家公司的短期發展往往是確定的，投資人對於上市公司的定價分歧往往源於對公司長期發展的不同判斷，只有經過時間的沉澱才能驗證誰的判斷更為準確，「潮水退了才知道誰在裸游」。因此，這類投資往往相對期限較長。時間對基於基本面的投資而言既是朋友，也是最大的敵人，因為，一旦判斷錯誤，過往的時間不會重來，投資人面臨的往往是時間與金錢的雙重損失。 做投資也要有實業心態，即長期與優秀上市公司共成長，其中的關鍵在於「優秀」。那麼，哪些公司具備長期增長的潛力？哪些公司又能夠承受競爭的洗禮，在激烈的競爭中保持強勁的動力？本書旨在透過分析中國和美國在過去10年中股價漲幅超過10倍的公司，給10年10倍的股票群體（也就是英文中常說的tenbagger）畫一個畫像，看看它們具有哪些特點，能夠在10年的長期內給投資人帶來豐厚的回報。透過分析，我們發現，有4種類型的公司值得關注，它們的特點分別是滾雪球、泥石流、高週期和硬科技，這4個領域是有10倍股大魚的海域，值得投資人在這個海域「深耕細作」。
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第2章 認識市場波動（節錄） 風險並非源於波動，它只是策略與現實的背離 投資市場中的波動在所難免，就像海浪是大海自身的一部分，跟大海是無法分離的，沒有海浪的大海就不再是大海了。雖然幾乎所有的投資人都不喜歡波動，但是，正是資本市場的波動，才讓投資有了盈利的機會。進入資本市場的大海，投資人就是要習慣或者說忍受資本市場的波動，學會跟波動和諧共處。 一般認為，波動就是風險，即由於巨大的波動，投資人被迫清倉，機構投資人突破了設定的風險限額，最終沒有實現預定的投資目標。但是，我們認為，波動這一特徵在投資中更應該被視為成本，它跟真實的損失之間還是有本質上的區別的。也許波動是風險的表現，是風險的度量，二者像是雙胞胎，但是，波動跟風險無論多麼像，終究不是風險本身。 我們認為真實的風險是跟投資原力和投資困境的概念緊密聯繫在一起的。給定一個投資的全過程，即我們的投資目標是抓住高週期股票的週期性機會，那麼，我們從總體經濟出發，透過情境分析窮盡各種宏觀情境，給定各種情境的機率權重，然後再根據凱利公式決定倉位和資產配置方案，最後，在市場中開始交易，持有高週期性公司的倉位。 在實際的投資過程中，如果宏觀產業變化朝著與我們的預期背道而馳的方向發展，或者我們根本沒有預測到可能發生的重大變動，那麼投資的結果就會背離原來預設的目標，甚至會大幅度虧損，這就是從投資原力到投資結果的全過程。 投資人可以回溯到初始的狀態，去復盤整個投資的過程，看看哪些環節出了紕漏，有什麼樣的教訓，未來如何改善。因此，從投資原力出發，檢視投資全過程，才能建立起一個投資研究的閉環框架，從而在投資過程中不斷地優化和進步。 波動是成本：投資即使做對方向，波動也讓目標難以實現 從投資的全過程來看，投資人即使對於高週期性股票的判斷是準確的，仍然面臨中間被「三振出局」的局面，這也充分說明了波動是投資過程的損耗，也許突破了投資人忍受虧損的心理底線，也許擊穿了機構投資設定的止損線、風險控制閾值，但無論是哪種情形，波動都是一種成本，在投資人無力支付而放棄前，它還不是真實的損失。一旦投資人付不起這麼高的成本，即使勝利在望，也會無奈出局。 高週期性股票具有高波動性，這是這類公司股票的普遍特徵。其股價頻繁大幅度波動的根源在於投資人對於週期理解的分歧，並且由於高週期性行業跟總體經濟、產業政策、產業供需息息相關，這些因素的變動都是中長週期的。如果大宗商品週期來臨，經濟也處於上行階段，而大宗商品價格大幅下跌，往往意味著總體經濟處於下行週期，投資人甚至非投資人都能同步感受這類投資波動帶來的心理衝擊，投資人也容易受到周圍環境的影響，產生從眾的心理而輕易放棄。因此，逆週期投資的核心在於對於波動這種成本的認知。 下行的股票就像是空中掉落的刀，逆週期投資相當於要徒手抓住下落的刀柄，一旦出現失誤抓到刀刃，難免鮮血淋漓。逆週期投資也是逆人性的一種投資方式，人性趨利避害的特徵在劇烈波動的市場中往往使人隨波逐流，在低谷中大部分人都會選擇放手。投資人要在波動低谷中投資，不但要克服客觀上被「下落的刀」割傷的危險，還要忍受與「絕大多數」不一樣的孤獨和質疑，承受來自周邊大眾的心理壓力，這就是波動帶來的巨大成本。 回看上一輪高週期性大宗商品的高景氣週期階段，就要回溯到2006～2008年，彼時大宗商品展開了10年以來最大的牛市，從而帶動全球股市，包括A股大幅上行，A股從最低點的998點一路上行至6,124點，以大宗商品為核心的週期性股票漲幅巨大，遠超過股市的平均漲幅。但好景不長，接下來大宗商品價格和股市就都進入了漫漫熊途，10年過程中大宗商品的股價平均降幅也遠高於股市的平均跌幅，龍頭公司的股價甚至跌去了95%以上，這就是以大宗商品為代表的週期性公司股價的波動。 科技股跟大宗商品的波動的來源和特徵有所不同，由於科技研發的高度不確定性，公司對於科技走勢的判斷錯誤也有很大可能產生投資困境。投資人之間的分歧以及此類資產未來的不確定性導致表現在股價上的波動也更大，投資心理成本也更高。 但從那斯達克的歷史來看，這兩類公司在過去創造了真實的價值，改變了世界，投資人也取得了高回報。能夠真正取得高回報的投資人並不多，因為其短期波動非常大，短期價格往往可以從上漲幾千倍到虧損98%甚至完全清零。在2000年的所謂那斯達克大幅下跌中，大部分公司的跌幅都在90%以上，但經過20年，很多公司又上漲了幾十倍，有的甚至上千倍。在這個過程中，真正能夠完整取得高收益的投資人鳳毛麟角。
